产能回撤预警与产业倒退风险

星瀚资本创始人 杨歌 

时至3月24 日，爆发三个月时间的新冠疫情已经给从中国到全球的经济造成了整体的影响。昨日(3 月 23 日 )，中金与高盛分别给出了针对中美两国在2020 年的经济预测。中金指出下调中国GDP 的增速预测至 2.6%，下调美国 GDP 预测至负增长，并深度看空 Q1/Q2 的冲击程度；高盛则在盘前对市场悲观预期进行回应，给出了全球全年GDP 萎缩 1%的观点，并用“非常急剧地萎缩”来描述对美国 Q2 的经济，环比看跌24%。

随即美国在零率之后又开启了无限QE，但在货币政策double all-in 的极端操作下，美股仍然还不能摆脱一月三次熔断的悲观情绪，在开盘后继续下跌。面对疫情后的多次熔断和45 年一遇的油价战争，这仍不是讨论抄底、V 形反转和报复性反弹的最好时机，在当前全球疫情仍未控制的情况下，判断底部和给出具体预测点位实有难度，当然也不乏领头机构在悲观中盲指底线帮助市场止血的用意。

然而值得注意的是，此时与前三周非常不同的地方，黄金和BTC 首次摆脱了与美股正相关的走势，β转负或显著降低。可以隐约地体会到，美国市场短期整体悲观所导致流动性挤兑的第一个阶段接近尾声，大家逐渐进入到下一个阶段，开始担心中长期的经济问题。与以往危机有着本质不同的是，疫情所导致的经济困难是更本质性的，经济往来的阻隔起初体现在局部区域的生活消费上，而后扩展到交通、运输、物流、供应和国际贸易，最终将影响生产产能。此时货币政策和短期财政政策并不再能行之有效地长期刺激 ( 美国 )市场，或只能起到事倍功半的电击抢救作用，从金融工具和经济载体有效性的对比来看，美国的长期债务压力将不断增大，流动性陷阱预期会不断增大，并将替代流动性挤兑转而成为主要矛盾。

面对当前复杂的国际情况，大量的企业都分别不同地出现了阶段性业务危机和中短期的资金问题，一些不幸的高杠杆经营企业开始资不抵债纷纷倒下，而受到业务和债务双杀的企业则更加雪上加霜。波音公司作为遭受双杀的企业典型，当前已经进入临界点的阶段。那么问题来了，此时收并购加抄底是否是一个好的选择？或者说如果一些经受严重打击的企业进行了重组或易主，之后是否能迎来好的重启？北京时间3月24 日凌晨，在波音公司临时停牌的同时，高盛发出声音：认为波音会“王者归来”，主要是认为其拥有健康的负债表，同时疫情结束后全球强劲的航空需求也将促进其业绩提升。对于此，我认为目前仍应持保留态度，或者说就算是波音公司能够幸运地逃过此劫，也并不代表着当前的特殊情况下我们可以回避产业整体风险而相信依靠政策支持或资本重组能够解决各类危机问题。

打一个比方来探讨当前的经济问题。一个人脑缺血7 分钟是一个临界点，缺血缺氧 5 分钟的时间快速抢救可以恢复原样，而到了10 分钟则成了脑死亡，这是一个非线性不可逆过程。对于企业生产其实是一个非常类似的问题。只不过在过往的经济危机中，1 是严重程度有的不可相比，2 是诱发原因并非都是疫情这种导致的本质流通和生产问题，3 是大型高科技企业的复杂度在 20 世纪及以前与当前有量级的区别，因而部分企业依靠常规金融经验通常可以挽回原状。而就在近期，比尔·盖茨为了维护微软在反垄断调查的定义上指出，当今很多高科技企业的复制难度是非常大的，它们从产品迭代的复杂度和产业链生态的复杂度上都是短期难以 ( 他人 ) 复制或 ( 自我 )重现的，因而不能一概而论将这样的企业定义为垄断企业。也就是说，比尔·盖茨认为这些企业并非是有意形成垄断的，而是产业发展的必然性以及其他竞争者不可复制性所导致的；当然他的表达用意在于想法跳脱垄断的定义，但是这其中的部分道理是相对客观的。当今全球的诸多企业，其生产过程和所建设的行业生态都是复杂和短期难以复制的。就例如波音和空客等航空制造产业，其主要价值并非只在于技术和产品本身，更重要的在于百年管理所积淀下来的从技术到生产、从市场到售后、从上游产业到衍生生态、以及最重要的是这些一起所构成的风控安全的综合化管理流程和组织体系。正如近期我在《社会的齿轮》一文中所提到关于企业最重要的价值是由其生产发展过程所迭代出来的一套适配于其自身产业和资源环境的管理组织结构，对于这种组织结构的重塑过程是困难的和不可短期复制的。因而在当前的环境危机下，如果影响的时间超过一定临界阀值则对于业态的损害是致命和不可逆的；或是有的企业虽然通过金融救助看似保住了业务和生态体系，但是易主之后的管理有机性却大不如前，新的管理团队完全不能有效地适应原有的管理结构，因而会导致长期的资源体制错位。对于企业是这样，对于当下的国际贸易和国际商业关系也是同样，特别是在我们目前尚不能确定疫情对社会和经济的影响波及时间下，我们更加需要关注和重视这个问题。

在此前我曾尝试地表述或强调关于在特殊情况下有可能会出现的产能回撤、阶段性经济规模化失效、以及甚至于阶段性技术倒退的风险。这些问题在今天特殊的环境下仍然存在并且在增大概率。我们并不应该忽视这个问题或去赌博这一个时间点不会出现，而是应该更早地做好防范准备。到目前，大量的专业人士均已提出尽快恢复生产和扩大内需的明智意见，对于此，在疫情可控和避免二次爆发的基础之上，相信大家都是共同认可的。在其中当然存在着很多危后机遇，并购重组与新形态产能的替代重建都非常值得跟进。

最后，也浅显和简单地讨论一下有关于中美两国在当前所面临上述问题的区别。尽管我并不认为报复性反弹是一个短期( 一年 )内大概率会出现的市场状态，但仍相信中国的经济体在现阶段具备优于西方的独特调整能力。对于美国而言，也许特朗普并没有想到突如其来的疫情会将其寅吃卯粮的管理问题加速暴露在自己的任期之内，即便更多的演讲与补贴政策有可能在短期之内维护其个人的选票支持，但货币政策的极限与高失业率问题也使美国力不从心难以在短期有效地化解现阶段的国内外各项压力，并且也因此而增大了上述所提到的整体产能倒退的长期隐患。中国在这个阶段除了恢复产能的重要性之外，前面还提到一点就是扩大内需，如果在这个阶段中国可以绕过全球的制约和影响而快速自我恢复，则会迎来一个特殊的发展阶段。不过在这其中仍然有众多的不确定性挑战，例如针对疫情的指向性问题，在国际经济贸易上的博弈困境，以及内需平衡后的长期国际压力等等，我们要想办法逐一处理好各项问题。