出品：LK Venture
作者：0x1987

摘要

BTC 已在 $27,000-$30,000 区间内震荡多日，我们认为短期内利好出尽，没有新的驱动因素促使市场上涨，BTC 可能在 120 日均线 $25,000 附近获得支撑。长期来看，当下正处于紧缩周期尾部，新的一轮牛市即将开始，比特币 Ordinals 生态和以太坊通缩机制也将成为牛市的助推剂。我们看好 BTC 和 ETH 的长期投资价值，关注本轮调整带来的布局机会。

一、宏观短期利好出尽，风险资产或有回调需求

美联储在 5 月 FOMC 会议上加息 25bp，表示目前利率水平已经相对较高，没有进一步加息的必要。随后公布的非农和失业数据大超预期，显示美国经济仍然强劲。同时，通胀也在快速下降，美股因此继续上涨，但 BTC 未能突破 $30,000 的关口。市场预期美联储将在年内降息 3 次，短期来看，宏观上的利好因素已经耗尽，而风险资产已上涨至相对高位，难以找到市场继续上行的驱动力。

流动性正在边际收紧。自从 3 月 SVB 事件引发连锁反应后，美联储迅速采取了 BTFP（Bank Term Funding Program）等流动性工具来应对银行业的危机，使得其资产负债表重新开始扩张，从而改善了流动性状况。然而，这些紧急救助措施并非传统的量化宽松政策（QE），而量化紧缩政策（QT）仍在继续进行。一旦银行业危机平息，美联储的资产负债表再次收缩，流动性也将承受压力。

同时，美国财政部面临债务上限的考验。早在 1 月，美国政府就已经达到了债务上限，无法通过发债来继续筹集资金，只能动用 TGA（Treasury General Account）中的存款来应对支出，这在一定程度上改善了整体流动性。然而，目前 TGA 的存款已从 1 月的 5000 亿美元下降至 2000 亿美元，可能会在未来 3 个月完全耗尽，这将对市场的流动性产生负面影响。

然而，从长期来看，我们正处于紧缩周期的尾部，降息周期即将开启，为新一轮大牛市打下基础。尽管 BTC 可能会受到流动性的影响而出现回调，但与去年相比，今年的调整不会是单边下跌，更有可能以区间震荡的形式出现。BTC 曾在 3 月 11 日回测了 120 日均线，在本轮调整中，有望在 120 日均线 $25,000 附近得到支撑。如果市场出现恐慌性的深度回调，这也将成为良好的布局机会。

二、Meme 币暴涨，以太坊基金会抛售，山寨币仍需盘整换手

近期 Meme 币的表现引人注目，而历史上 Meme 币的成交高峰往往成为市场顶部的指标。PEPE 在一个月内上涨 20 万倍，甚至登陆币安交易所，市值巅峰超过 15 亿美元，引发了市场买入 Meme 币的热情。在 5 月 5 日，以太坊链上主要 Meme 币的成交额达到 7 亿美元，超过 21 年 10 月牛市的水平，这引起了市场的担忧。

此外，以太坊基金会在 5 月 6 日转入 Kraken 交易所 15,000 枚 ETH，引发市场下跌。从历史上来看，以太坊基金会通常在上涨幅度较高时出售 ETH，而这对应着短期的顶部。实际上，15,000 个 ETH 的抛压并不算大，但是以太坊基金会近年来的高胜率让市场形成了下跌预期，从而引发了更大规模的抛售。

稳定币总市值仍在下降，没有新增资金进入市场。市场开始意识到，与筹码低流通、估值高企的全明星项目相比，筹码全流通、估值较低的 Meme 币更受青睐，这导致场内资金从大市值的山寨币转向低市值的 Meme 币，进一步抽离了二级市场的流动性，除去 BTC 和 ETH 的加密货币总市值已跌破 120 日均线。在出现积极的信号之前，山寨币的下跌可能还会持续一段时间，市场需要通过充分的交易换手来完成筑底。

三、Ordinals 生态如火如荼，ETH 深度通缩，将成牛市助推剂

自从我们发布研报《比特币“聪”时代到来：Ordinals 协议和闪电网络或激活比特币生态爆发》后，比特币 Ordinals 生态迎来爆发式增长，BTC 单日网络费用超过 1500 万美元，BRC-20 代币总市值超过 7 亿美元，龙头 ORDI 涨幅超过二十倍。通过 Ordinals 协议和 BRC-20 的实验，我们看到了比特币展现出的新可能性，这使得比特币生态变得更加多元化。我们相信未来还将涌现出更多原生应用，它们将成为下一个牛市中比特币上涨的重要助推剂。

以太坊上海升级顺利完成，ETH 的抛售压力没有像预期的那样强烈。由于 ETH 具有良好的流动性和丰富的衍生品工具，潜在的抛压可能已经被期货套保和 lsdETH 等衍生品所消化。市场已经提前计入了利空因素，这预示着上海升级成为了“利空出尽”的信号，以太坊的总质押量也在不断回升。

Meme 狂潮推升了以太坊网络的费用，5 月以来平均 Base Fee 超过 100Gwei，促进了 ETH 的燃烧，近一个月 ETH 的供应量减少了 13 万个。按照近 30 日的燃烧速度，ETH 每年将减少 1.31% 的供应量，成为具备通缩属性的加密资产。ETH/BTC 已经筑底走强，通缩机制也将在牛市中强化，进一步减少 ETH 的供应。

结语

无论是宏观环境还是 Crypto 市场自身的指标，都指向短期看跌、长期看涨。BTC 可能在 120 日均线 $25,000 附近得到支撑，关注黄金坑带来的布局机会。

关于 LK Venture：

蓝港互动 (08267.HK) 旗下聚焦 Web3 领域的加密投资与研究机构，前身为共识实验室（Consensus Lab），侧重投资市场前沿的基础设施、交易平台、技术协议和金融工具，曾投资 FTX、Polkadot、Filecoin、Casperlabs、Coin98 等来自北美、亚洲、欧洲等国家地区的百余个项目。

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