----------【货币创造功能的开启和现代央行特征的显现】----------

刚性和弹性稳定币

阿姆斯特丹银行展示了中央银行为支付系统的顺利运作提供结算流动性的一些原则。然而，它也表明，如果这种自由裁量权被过分使用，并被滥用，就会给系统带来危险。因此，我们为阿姆斯特丹银行的垮台提供更深入的一些材料，为了理解为什么刚性的稳定币机制在批发支付体系中的作用有限，以及为什么阿姆斯特丹银行的流动性管理方式是其市场地位的自然延伸。我们将我们的讨论分为三个部分，对应于银行流动性管理的三个方面：

（一）通过货币管理维持货币溢价；

（二）充足的货币余额以维持结算流动性；流动性贷款以平滑季节性流动性短缺。

（三）由于这一作用，逐步发展作为最后贷款人的作用。

通过货币政策操作稳定存款流动性溢价

作为其货币业务的一部分，阿姆斯特丹银行会从事一部分公开市场业务，以稳定货币溢价。在某些方面，这些操作类似于货币局的操作。现代货币委员会 - 如香港或保加利亚 -，通过维持超过基础货币数量的支持资产，来保持与锚定货币之间汇率稳定 (Mundell，1997 年 )。阿姆斯特丹银行试图将银行存款与零售存款（硬币）的货币溢价维持在 4% 至 5% 之间，从而确保银行存款可以作为一个稳定的帐户单位。多年来，这一政策目标是隐含的，没有公开传达；直到 1782 年，阿姆斯特丹执行理事会才指示银行专员保持这一目标范围 (vanDillen，1925，第 433-4 页；Quinn 和 Roberts，2019 年，第 751 页 )。

银行通过购买银币来扩大货币库存，当银币上涨时，通过出售银币来收缩货币库存。图 2 复制了未支配金属对存款流动性溢价的冲击的关键脉冲响应函数，在 1736-75 的调整周期内。在存款货币溢价收到冲击后（存款利率上行），银行购买了未支配的硬币后（提升货币供给），相反，当存款利差下降，他们减少了硬币的持有。（减少货币供给） 货币库存的变化是持续变化的，这意味着银行在多大程度上可以以这种方式引导存款溢价。通过保持存款溢价的稳定，银行保持公众对银行荷兰盾价值的信任，并确保批发付款市场的流动性稳定。

结算流动性和库存货币

在阿姆斯特丹银行历史上，阿姆斯特丹一直是欧洲最杰出的金融中心。阿银行在欧洲和全球贸易中发挥了核心作用，通过其流动市场将数百吨银币（一般来自新世界的西班牙殖民地）输送到亚洲增长中的经济体，在这一过程中提供了一个国际结算单位。它通过汇票维持信贷增长，随之而来，贸易和制造业也因此迅速增长。汇票是“支付命令”，而不是“承诺支付”。给贸易对手提供背书，并且时时传递票据的实践，刺激了信贷的快速增长，也促进了贸易的增长。它还形成了一个相互关联的国际信贷关系网络 ( 详情见 Schnabel 和 Shin（2004 年）。由于阿姆斯特丹银行发行的货币是结算汇票的计价单位，阿姆斯特丹也因此成为这一金融网络的核心。它在处于价值支付系统的核心（又称”批发支付系统”）是如今央行的重点监管范畴。保持结算流动性是现代中央银行的关键功能。

“结算流动性”是一种迅速支付款项的能力，从而使系统中的其他人能够履行其义务。对于实时交易的现代大额支付系统，即所谓的实时全额支付系统 (RTGS) 而言，实施预付现金可能会造成低效延迟，以及支付“僵局”。如果系统参与者持有在现金账户上拥有 100 美元，但需要支付 200 美元，要么需要从某个地方拆借，要么延迟付款，等到资金补充再进行支付。在支付金额大于现金余额的大额支付系统中，结算流动性成为潜在低效率的源头。在现代中央银行制度中，央行会通过自己来向支付系统参与者提供透支（借款），允许他们在中央银行的账户上透支（借款），从而使得他们得以立即支付。

从长期来看，如果单个银行或整个银行系统没有出现挤兑，则进出付款总体金额数额将大致抵消。但短期来看，时间上的差异会导致失衡。由于进出付款的时间不同，造成的流动性缺口需要进行调整。为了提前应对，银行体系将持有准备金。

但这些准备金受到机会成本的影响，因为准备金利率低于贷款利率。因此。特定时点的波动也会增加流动性的需求。这种日内流动性的规模非常大，特别是与隔夜或长期流动性相比 (Hervo，2008 年 )。Allsopp 等人（2009 年）发现，在他们的调查发现的 98 个案例中，有 88 个案例中，中央银行结算机构通过贷款、回购或账户透支的方式

提供日内信贷。通过中央银行经常性的操作，支付系统才得以正常运作。10

阿姆斯特丹银行对 VOC 的季节性贷款模式清楚地展示了其流动性提供者的角色。这些数据是在 KNAW Huygens 提供的海牙国家档案馆的（数字化）船舶日志中获取的。这些船只的记录表明，在战争前的几年里，在德塞尔、拉姆梅肯斯和戈里的荷兰港口和巴塔维亚（今天的雅加达 )、锡兰 ( 今天的斯里兰卡）的加勒和印度的孟加拉的殖民地前哨之间，VOC 船只往来迅捷。11 通常情况下，船只将在 5 月至 7 月间抵达欧洲，然后将在 8 月至 1 月期间装备出港（图 3，左侧面板）。12 因此，VOC 对于营运资本的融资需求存在季节性特征，他们对于信贷的需求往往在冬天达到高峰，那时候船只已经离开，而欧亚和太平洋的待售货物尚未到达。

这导致了一个“锯齿”型，速借速还的信贷模式，（图 3，中心面板）。银行通常会在 VOC 银行开立的未受限账户的资产科目简单借记一笔，来给予这笔贷款。（图 3，右侧面板）。

在今天的批发支付系统中我们也可以见到类似的流动性结算机制。图 4 显示了美联储向美国 RTGS 系统 Fed wire 提供的“日内透支”( 另见 Bech 等人，2012 年 )。红线显示以美元计价的日内透支峰值，而蓝线显示的是每日支付总额的百分比。在 2008 年美联储资产负债表扩张之前，日内透支被广泛使用，但之后日光透支规模有所下降，因为 2008 年以来，美联储商业银行的超额准备金余额有所增加。图 4 中危机前和危机后时期之间的对比（左面板）突出了 2008 年危机前日内透支的重要性。右侧面板显示日内透支与超额准备金之间的关系。我们看到了两个危机后之间的负相关的关系，这意味着超额准备金已经取代了日内透支。

最后贷款人

对 VOC 的直接贷款违反了阿姆斯特丹银行的章程，这种贷款没有披露。在正常时期，贷款与阿姆斯特丹银行的总体资产负债表比例很小，没有影响银行的财务实力和对其货币的信心。

但在危机时期，贷款可能会增加——通过银行的正常回购活动、无担保贷款和公开市场操作。1763 年危机期间，阿姆斯特丹银行将资产负债表扩大了 800 万荷兰盾，占其资产的 35%，为金融体系注入了流动性。为此，它扩大了抵押品范围，包括银条，从而帮助当地银行市场的关键参与者维持生计。它还扩大了其公开市场业务，在市场上购买金属硬币和金条，计入硬币销售商的账户。为防止市场流动性被占用，无担保贷款在 1763 年的恐慌中受到限制，这一过程中阿姆斯特丹银行充当了一个灵活的节点。银行存款（收据 ) 上升 ( 图 5，左面板），长期信贷派生的链条放松了。这在某种程度上与美国商业银行（在美联储的支持下）的存款和贷款扩张相媲美，因为它们抵御了 2008 年大金融危机的冲击，以及最近 Covid-19 造成的市场融资断崖。

在英荷战争中，银行尤其依赖无担保贷款和公开市场运作。在 1775-92 年期间，阿姆斯特丹银行通过提供贷款和购买和贵金属硬币买卖来保持稳定的货币余额。从 1775-92 年的月度数据表明，银行始终保持其资产负债表规模的大致稳定（图 6，左面板）。当账户持有人从其受限账户中大量提取硬币时，总体资产负债表仍然保持大致稳定，主要归功于银行提供贷款和购买未受限的硬币（图 6，右面板）。

然而，由于战争压力，阿姆斯特丹银行的信贷质量逐渐恶化，暴露了阿姆斯特丹银行在治理上的失败。贷款数量急剧增加，银行事实上成为 VOC 的最后贷款人。

结论

• 史前央行的几个功能：支付结算，维持货币溢价，最后贷款人。

• 支付结算功能的起源是给东印度公司的流动性贷款便利。
  

• 稳定币的发行机构希望维持一定的货币溢价，一方面是，由于稳定币自身结算上的优势，使得投资人有一定的便利性。另一方面，是由于稳定币发行方会特意维持这种货币溢价。维护的方式，类似于现代央行的公开市场操作。（对比来看，于阿姆斯特丹银行来说，是通过贵金属货币的买卖；对于美联储而言，是买卖美债；对于新兴市场国家而言，是买卖美元。）

• 对于传统刚性稳定币机构而言，其货币的信仰，取决于公众对于其”偷偷“贷款的容忍度，在那个时代，这种贷款，其实是一种资产的”挪用“。当信心降低时，公众赎回存款（凭证），取回贵金属，为了保证溢价，银行会去购买贵金属，创造货币，扩张资产负债表。

本文的其余部分组织如下。

第一篇，远古稳定币的考古 | 阿姆斯特丹银行历史（一）追溯到货币历史，并解释了阿姆斯特丹银行的创新，重点是从刚性货币架构向弹性稳定币架构的转型，

第二篇，中央银行的雏形 | 阿姆斯特丹银行历史（二）从阿姆斯特丹银行的兴衰谈起，来看中央银行的原型与定位。

第三篇，银行治理的教训 | 阿姆斯特丹银行历史（三）从阿姆斯特丹银行的崩溃，看银行治理的原则与要点。

第四篇，货币溢价与贷款质量之间的互动关系 | 阿姆斯特丹银行历史（四）我们实证地表明，长期来看，银行荷兰盾的价值与贷款程度之间存在联系，而短期调整机制在政策破产后会发生结构性恶化。 

第五篇，金融机构与中央银行的互动 | 阿姆斯特丹银行历史（五）借鉴了刚性和弹性稳定币的经验教训，发现了信贷在现代支付系统中的重要性。通过运用这些洞见，我们得以分析现代稳定币的解决方案，思考中央银行获得货币融资和财政支持的利弊。 

第六篇，从历史看今天稳定币的局限与发展 | 阿姆斯特丹银行历史（六）总结经验

本系列翻译 BIS 的报告《BIS Working Papers No902: An early stablecoin? The Bank of Amsterdam and the governance of money 》，回复 “稳定币鼻祖”，获取报告。