概览

1. PPI 超预期叠加油价反弹，强化通胀粘性与 Higher for Longer 定价；

2. 美债收益率全线上行，30Y 破 5%，压制依赖估值扩张的长久期资产；

3. AI 与硬科技主线相对占优，高利率环境与再通胀压力下内部分化加剧；

4. 加密市场受 ETF 流出、监管利好兑现和宏观压力影响，BTC 高位回调。

跨资产表现

1. 资产表现呈现明显 “再通胀交易” 特征，Brent 单周上涨约 9.2%，显著跑赢其他资产。黄金下跌 3.8%，IBIT 下跌 1.4%，市场主线并非避险，而是能源价格上行驱动的通胀再定价；

美国宏观

1. PPI

a. 4 月 PPI 同比增长 6%，大幅高于市场预期的 4.9% 以及上修后的前值 4.3%，为 2022 年 12 月以来新高。同时，剔除食品和能源的核心 PPI 同比上涨 5.2%，大幅高于市场预期的 4.3% 以及前值的 4%，为 3 年以来最高水平；

b. 核心 PPI 的强势说明价格压力已不再局限于能源扰动，开始向更广泛的商品与服务类别扩散，数据强化了 “通胀粘性 + Higher for Longer” 的市场定价；

2. 美债收益率

a. 美债收益率全线上行，2Y、10Y、30Y 分别上行 14bp、17bp、14bp，长端利率压力明显，且长端利率快速上行通常会压制成长股估值；

b. 30 年期美债收益率突破 5% 并不必然导致 SPX 立刻大跌，但会显著提高权益市场的估值压力与波动敏感度（基准利率相较 23 年更低 + SPX 在连续刷新历史高位的背景下，市场对利率上行的容忍度是否会下降）；

3. VIX 指标

a. VIX 为 18.4 尽管已回落至样本期内均线附近，但 252D 分位仍在约 67% ，当前并非低波动环境，风险偏好修复但宏观不确定性仍在；

4. 降息预期

a. 市场对“年内不降息”的定价继续升至约 70%，25bp 降息概率仅约 16%。与油价上涨、长端利率上行相互印证，市场正在重新交易 Higher for Longer；

全球股市

1. 全球市场

a. 总览 - 科创 50、纳指 100 相对强势，黄金与德国 DAX 表现偏弱。年内看，科创 50、日经 225、纳指 100 继续领先；

b. 市场复盘

i. A 股表现: 五大指数明显分化，创业板指和科创 50 领涨，北证 50 最弱，上证指数也录得回撤。成长风格占优、权重风格承压。

ii. 宏观经济数据: CPI 连续修复，PPI 从 2025 年中低点持续回升并在 4 月升至 +2.8%。

  制造业 PMI 连续两个月位于 50 上方，但非制造业重新回到 50 下方。工业链条受价格和出口 / 制造投资支撑更明显，居民相关服务恢复尚不稳。

  社融累计仍高，但 4 月边际明显放缓；同时，社融口径人民币贷款当月转负，说明信用扩张更多依赖债券融资而不是银行贷款继续放量。

   核心判断：当前更像“价格修复开始、信用需求仍弱”的阶段。只要 CPI 没有明显上行到约束货币政策的程度，央行更可能维持支持性立场，而不是提前转向收紧。

iii. 上海人工智能实验室成功攻克高纯度 KrF 光刻胶树脂核心技术: 上海人工智能实验室这是此次技术突破的核心研发主体，联合以下合作单位共同攻关：厦门大学、苏州国家实验室。实现了：

1. 高纯度、高一致性、高效率的 KrF 光刻胶树脂创制

2. 分子量分布指数（PDI）小于 1.3，显著优于传统工艺

3. 玻璃化转变温度（Tg）大于 130℃，满足高温光刻严苛要求

4. 金属杂质含量稳定控制在 10ppb 以下

5. 批次稳定性达到±10%，解决传统工艺批次差异大的痛点

2. 美国市场

a. 总览 - AI 主线内部继续分化，TSM、GOOGL、NVDA 年内仍明显领先，而 MSFT、PLTR、TSLA 表现偏弱。市场偏好正在从泛 AI 概念转向算力、云基础设施和盈利兑现能力更强的资产；

b. 市场复盘

i. Cerebras 上市首日涨 68%：Nvidia 之外第一个跑通 IPO 的 AI 芯片挑战者

1. 公司概况：Cerebras 的核心产品是 Wafer-Scale Engine（WSE）——不同于传统做法将晶圆切割成数百颗小芯片再互联，Cerebras 直接将整片 12 英寸晶圆作为一颗芯片使用。WSE-3 面积 46,225mm²，约为 Nvidia Blackwell B200 的 30 倍，集成超 4 万亿个晶体管。这种架构将 44GB SRAM 直接集成在片上，内存带宽达 21PB/s——约为 Nvidia Rubin GPU 的 1000 倍，在 AI 推理场景下延迟极低。据 Artificial Analysis 数据，Cerebras 运行 GPT-OSS 120B 时 token 生成速度超 2,200 tokens/ 秒，是第二快的 GPU 云方案的 2.8 倍。

2. OpenAI 是核心客户。今年 1 月双方签署协议：Cerebras 将在 3 年内为 OpenAI 部署 750MW 算力，合同价值超 200 亿美元，OpenAI 有权扩展至 2GW（延续到 2030 年）。但 OpenAI 并非购买硬件——Cerebras 负责建设 / 租赁数据中心并以云服务形式交付算力，OpenAI 按用量付费。OpenAI 还向 Cerebras 提供了 10 亿美元预付贷款（实质为算力预付款），并获得约 10% 的股权认购权证。Sam Altman 亲自出现在 Cerebras 的 IPO 路演中。

3. 此外，AWS 于 3 月宣布将在数据中心部署 Cerebras CS-3 系统，通过 Amazon Bedrock 对外提供服务——Trainium 负责 prefill，Cerebras 负责 decode。Meta 也是新客户之一。

4. IPO 数据：原始定价区间 $115-$125，因认购超额 20 倍，价格区间两次上调。最终发行价 $185，发行 3000 万股，募资 55 亿美元，为 2026 年迄今最大美国 IPO。开盘 $350，收于 $311.07，首日涨 68.2%，市值约 670 亿美元。2025 年收入 5.1 亿美元同比 +76%，按收盘市值计 P/S 超 130 倍。

5. 但周五（上市次日）即回吐 10%，科技板块整体抛售中 Cerebras 首当其冲——典型的"首日 FOMO、次日 reality check"。技术层面也有隐忧：WSE-3 的 44GB SRAM 已不足以容纳完整的大模型，需要多片晶圆互联，这与最初"一片搞定"的架构愿景有所背离；且当前不支持 FP16 以下的低精度推理格式。TSMC 产能是另一瓶颈——Cerebras 使用 N5 工艺制造整片晶圆级芯片，这种工艺没有第二家代工厂能做。

6. SpaceX 和 OpenAI 本身也可能在年内 IPO。Cerebras 的上市是 AI 芯片挑战者首次成功登陆公开市场——无论后续表现如何，它验证了市场对"Nvidia 替代方案"的胃口仍处于极度饥渴状态。 

ii. 川普访华：波音订单不达预期，伊朗无突破，NYT：回国后面临恢复打击的抉择

1. 5 月 14-15 日，Trump 携 16 位美国顶级企业 CEO（含 Nvidia 高管）赴京与习总书记举行国事访问。Trump 宣布中国同意订购 200 架波音飞机，但 Jefferies 此前预计订单可能达 500 架——BA 当日跌 3.8%。Trump 邀请习近平 9 月 24 日回访白宫，双方在 AI 监管框架上展开讨论。 

2. 伊朗是最大失望。美方原本希望中国利用其作为伊朗主要石油买家的地位施压停战，但峰会未取得实质突破。Trump 称中美双方对伊朗问题"感受类似"，但习总书记措辞更为审慎。伊朗方面已通过半官方 Fars 通讯社表态，将美国最新的 14 点和平方案定性为"投降要求"，并提出包括解除制裁和战争赔偿在内的五项复谈前提条件。 

3. Trump 在周五清晨（北京时间）通过 Truth Social 发文称对伊军事行动"to be continued!"。据 NYT 报道，五角大楼已准备了多套恢复打击伊朗的方案，Trump 返回美国后将作出最终决定——此前暂停的"Epic Fury"行动最快可能在下周恢复。

a. 选项包括：大规模空袭伊朗军事和民用基础设施；特种部队突袭伊斯法罕核设施以夺取核材料（数百名特种兵已部署到位，但需要数千人提供掩护，伤亡风险高）；占领哈尔克岛（Kharg Island，伊朗石油出口核心枢纽）。国防部长 Hegseth 表态："如有必要，我们有升级的方案。" 

b. 目前美军在该区域部署约 7,000 人、两个航母战斗群、多艘驱逐舰和数百架战机。但 CNN 指出，Trump 在过去一个月中至少五次设定"最后期限"后又自行延长，实际动武的门槛可能比言辞暗示的更高——恢复军事行动意味着油价进一步飙升、美国人伤亡风险和武器库存进一步消耗，这些都是 Trump 不愿承受的政治成本。 

c. 对市场而言：峰会结束后周五标普跌 1.24%、纳指跌 1.54%。Brent 回升至 $108 以上。下周如果 Epic Fury 真正恢复，油价和收益率的同时跳涨可能触发比本周五更剧烈的科技股抛售。 

大宗商品

1. 黄金

a. 黄金短期面临两股力量拉扯：1）CPI + PPI 维持高位和油价上涨强化通胀预期，对黄金形成支撑；2）美债收益率与实际利率上行提高持有黄金的机会成本，对金价形成压制。黄金是否上涨，主要取决于 “通胀预期带来的支撑”能不能大于“实际利率上行带来的压制”；

2. 原油

a. Brent 上周大幅上涨，价格继续运行在 MA20 和 MA60 上方，趋势保持强势。油价强势强化了通胀粘性预期，也对长端利率形成持续上行压力；

b. 3 月下旬至 4 月初，Brent 与 DXY 同时接近或突破 100，形成 “油价强 + 美元强” 的宏观压力组合，SPX 在该窗口内仅短暂回撤约 -0.39%，市场仍由盈利韧性、AI 主线和风险偏好修复主导，短期 Brent 与 DXY 有望再次同步站上 100，SPX 是否仍能维持高位；

加密市场

1. 市场热点

a. 上周（5/11–5/17）BTC 从 8.17 万美元附近回落到 7.83 万美元附近，周度跌幅约 4%–5%，明显弱于同期美股表现——标普 500 当周小幅上涨约 0.1%，纳指仅微跌约 0.1%，说明这一轮 BTC 在 8 万美元上方并没有延续此前的高 beta 强势，反而更早开始反映资金流出和宏观压力。BTC 的回撤更多反映了加密市场内部资金流的转弱：一方面，法案利好出现“sell the news”特征，另一方面现货 BTC ETF 连续出现大额流出，使前期支撑价格的机构买盘开始减弱。叠加美国 4 月 CPI 继续偏热、油价上行和美债收益率抬升，市场重新担心高通胀与更久更高利率，BTC 作为高 beta 风险资产因此率先承压。总体来看，这一轮下跌并不是单一利空导致，而是监管利好兑现、ETF 流出和宏观 risk-off 同时作用的结果。

b. 5 月 14 日，CLARITY Act 已经以 15:9 的投票结果通过参议院银行委员会审议，进一步接近参议院全体表决。目前市场已经开始出现 sell the news，因为委员会通过只是第一步，后面还需要过完整参议院、与农业委员会版本协调、再与众议院版本统一，最后才是总统签字。市场对 CLARITY 的预期是在 7/4 之前递交至白宫总统办公室，但实际来看这个时间线相当紧凑，真正落地大概率在三季度，较乐观是 7 月前后签署，偏现实可能拖到 8 月休会前；如果 7 月前参议院进度不顺，2026 年落地概率会明显下降。

2. 币价观点

a. 上周对币价预判将走震荡走势，不会持续向上，实际币价确实在前高 82000 附近受阻，随后开始震荡回调，当前日线走出一个 M 头的结构，短期因为 sell the news 包括美伊冲突延续等问题对币价造成一定压力，但预计都不会造成长期影响，如果下破 78000，短期币价判断会回到 75000 左右震荡，在没有更大黑天鹅发生的情况下，币价长期预计仍然向上。

3. 技术指标

a. 上周市场跌破 8 万美元，恐慌指数小幅回撤但仍处在中性区间，市场预计将进入震荡。

b. 市场回暖，山寨资费也同步有回暖现象，是较好的增资时机。

4. ETF 持仓

a. 上周出现 BTC 近三月来首次大额流出，单周流出 10 亿美元，其中在 5.14 前流出较大。有意思的是，近期多家主权基金及大学基金会发布持仓报告，其中哈佛大学基金会清仓了齐以太坊 ETF，阿布扎比主权基金则是增持了 BTC ETF。截至发稿前，比特币现货 ETF 总资产净值为 1042.89 亿美元，ETF 净资产比率（市值较比特币总市值占比）达 6.58%，历史累计净流入已达 583.40 亿美元