AI 集中押注松动之际，医疗健康、欧洲国防、亚洲金融股等被忽视资产重回视野。

撰文：赵颖

来源：华尔街见闻

随着动量交易遭遇 2022 年以来最大连续回撤，市场对 AI 主题的高度集中押注正面临重新审视。高盛全球定制股票篮子业务负责人 Louis Miller 认为，投资者正展现出更强烈的分散化意愿，而「战后交易」的轮廓也在逐渐清晰。

上周五前后启动的两天半动量抛售，标志着市场情绪出现阶段性转折。Miller 指出，在 AI 核心资产之外，超卖的消费板块、被忽视的医疗健康，以及受益于利率环境和地缘政治缓和的金融与国防板块，正成为资金关注的新方向。

与此同时，高利率环境的持续也带来了新的风险敞口。Miller 警告，若美债收益率无法回落至「战前」水平，低质量股票篮子面临逾 20% 的相对下行空间，非盈利科技股的脆弱性同样不容忽视。

动量交易遭遇重挫，分散化窗口打开

据高盛 FICC 与股票部门数据，上周五启动的动量回撤是 2022 年以来最大规模的连续动量下跌。Miller 将此定性为投资者「增加分散化意愿」的信号，而非单纯的技术性调整。

在整个「战时」阶段，高盛的瓶颈篮子（GSCBBOTL）一直是 AI 核心资产之外的首选替代方向。Miller 表示，市场对 AI 的定义正在从半导体和超大规模云计算商向更广泛领域延伸，投资者也开始寻求美国境外的 AI 敞口。

亚洲 AI 交易今年以来表现亮眼，但上周的动量抛售在部分主题中创造了罕见的逢低买入机会。高盛亚洲 AI 瓶颈篮子（GSXABOTL）在过去一周回调约 3%。Miller 认为，该篮子聚焦 AI 基础设施中供应最为紧张、定价权最强的环节，具备较高的配置价值。

高利率环境下，低质量股票风险凸显

Miller 明确提示，若利率长期维持高位，部分估值偏贵的板块将面临显著压力。高盛低质量股票篮子（GSXULOWQ）整合了多个具有低质量特征的主题篮子，涵盖非盈利科技股、低利润小盘股以及对高收益债敏感的企业。

数据显示，尽管美国 10 年期国债收益率已大幅上行，GSXULOWQ 的表现相对具有韧性。但 Miller 警告，若收益率无法回落至战前水平，该篮子存在逾 20% 的相对下行空间。

在利率敏感型对冲工具的选择上，高盛非盈利科技篮子（GSX1NPTC）一直是最受欢迎的选项之一。不过 Miller 更倾向于新推出的非盈利非科技篮子（GSCBNOPS），该篮子剔除了太空、卫星、量子计算等受市场情绪驱动较强的名称，作为利率敏感型空头更为精准。

医疗健康：与 AI 低相关的复利资产

医疗健康板块长期跑输周期股，缺乏重磅催化剂，已在市场视野中淡出。但 Miller 认为，该板块是与 AI 走势负相关的复利型资产——在 AI 抛售时表现稳健，同时也是 AI 应用（药物研发、医院资本开支等）的受益者。

高盛数据显示，美国医疗健康各子板块与 AI 的超额相关性普遍为负。具体而言，Miller 看好生物科技板块，理由是即将到来的制药专利悬崖将推动并购活动，高盛生物科技战略并购篮子在此背景下具有吸引力。生命科学工具板块有望受益于终端市场复苏，而生物制剂的增长则将带动整个制药供应链的上行。

美国以外金融股：利率与战后周期的双重受益者

Miller 表示，对利率敏感的金融股将同时受益于高利率环境和战争结束后的周期性复苏。尽管美国金融股短期内表现或无虞，但考虑到年内中期选举的不确定性，他目前更倾向于美国以外的金融敞口。

在欧洲，高盛高净息收入篮子（GSXEHNII）聚焦对利率最具盈利杠杆的银行。希腊银行篮子（GSXEGRBK）同样符合高净息收入标准，并额外具备稳健的贷款增长和相对于欧洲同业的估值优势。

在亚洲，日本银行交易（GSXAJMEB）在下月日本央行会议前具有配置逻辑，最新日本央行表态倾向于继续加息。

欧洲国防：估值重置后的回归机会

全球国防开支持续上升，6 月和 7 月的欧洲萨托里防务展及北约峰会将带来密集催化剂。Miller 指出，经历年初以来的大幅估值压缩和仓位出清后，欧洲国防交易（GSSBDEFE）正在回归，其年初至今的价格表现与每股盈利修正之间仍存在至少 10% 的修复空间。

估值层面，若欧洲国防板块回归去年中位数估值倍数，意味着 20% 以上的上行空间（当前市盈率约 23 倍对比去年 29 倍）。Miller 同时指出，尽管市场普遍认为欧洲国防在高科技含量上不及美国和亚洲，但中小盘领域通过高盛新国防篮子（GSXENDEF）可获得更纯粹的「新国防」敞口。

美国国防交易（GSXUDFNS）估值同样有所下移，此前的抛售主要由贝塔驱动，而战后库存补充将带来盈利上调预期。

三大「战后情景」交易：期权结构捕捉二元拐点

Miller 还为「战后」情景设计了三类具体交易。

其一，低动量挤压交易。当前美国动量与 AI 交易高度同义，若出现实质性降级催化剂，低动量篮子（GSXULMOM）存在轧空可能。消费板块方面，Miller 建议通过期权表达上行敞口：针对消费可选篮子（GSXUCOND）的 2026 年 7 月 110/120% 看涨价差期权成本为 1.07%，最大赔付比为 9.3 倍；针对低端消费篮子（GSXULOWD）的 108/118% 看涨价差期权成本为 1.28%，最大赔付比为 7.8 倍。

其二，黄金对油的双元二元期权。战后情景下，黄金矿商和买家天然做空石油，且潜在的主权财富基金托管安排可能对美元形成压制。2026 年 9 月双元二元期权——黄金 ETF（GLD）高于 107.5% 且原油价格在 75 至 90 美元区间——当前成本约为 12%。

其三，股债双元对冲。Miller 指出，AI 热情消退可能拖累大盘，AI 在过去 6 个月贡献了标普 500 指数约 6 个百分点的回报。高盛波动率结构化团队认为，战争结束叠加 AI 热情降温，可能带来标普 500 指数下跌 3%、10 年期收益率下行 30 个基点的组合情景。对应的 2026 年 9 月双元二元期权——标普 500 低于 97% 且 10 年期 SOFR 低于远期利率 30 个基点——成本为 8.0%。Miller 还特别指出，当前市场注意力集中于通胀风险，这意味着对冲增长风险的成本相对低廉。