SpaceX、OpenAI、Anthropic「超级 IPO」正扎堆登陆美股。

撰文：赵颖

来源：华尔街见闻

美股股权融资从 2023 年低点一路回升，接下来几个月还可能明显加速：一批超大型 IPO 正在排队，单笔融资规模可能达到数百亿美元级别。市场最直接的担心是，这些新股会从存量美股里「抽血」，尤其是在指数资金和大盘股仓位已经不低的时候。

SpaceX、OpenAI、Anthropic「超级 IPO」正扎堆登陆美股，SpaceX 的招股说明书（S-1）已于上周正式披露，上市时间预计定于 6 月第二周，将成为三家公司中首个完成公开募股的企业。OpenAI 计划最快于今年 9 月上市，较此前市场预期大幅提前，Anthropic 最早可能于今年 10 月寻求上市。

据追风交易台，德意志银行证券策略师 Parag Thatte 在 5 月 22 日的报告中写道：「在我们的需求—供给框架下，发行回升本身确实可能对股票构成负面影响，但影响只是温和的；过去的学术文献和发行潮中的经验证据都清楚显示，发行潮通常伴随强劲股市回报，因为它们发生在股票需求强劲时期。」

这份研究最核心的判断不是「发行无害」，而是「发行不是主因」。供给增加会带来短线扰动，最大 IPO 单独放进模型里，可能拖累市场约 1%；如果上市节奏集中、又挤占指数基准里的其他股票，冲击可能更大。但这仍更像一次常见回撤的触发因素，而不是牛市结束的充分条件。美股平均每 1 到 2 个月就会出现一次 3% 以上的小幅回撤，诱因可以有很多，IPO 只是其中之一。

真正支撑这个判断的，是需求端还没塌。居民部门仍有高现金余额，企业盈利增长强，股票基金仍在流入，回购公告也保持高位。问题不在「钱够不够买新股」，而在需求能否继续压过供给；另一个边界条件是大盘股、尤其大盘科技股仓位已经偏高，那里才是更敏感的地方。

这轮发行潮看起来大，但放进整个美股里并不夸张

美国股权发行的季度节奏，已经从 2023 年初约 300 亿美元的低点，升至当前约 1200 亿美元。接下来几个月，一批超大型 IPO 可能把节奏再往上推一档。

单看 IPO，部分即将到来的大型项目，融资规模可能相当于过去 9 个月美国所有上市融资额的总和。把范围扩大到全部美国股权发行，包括二次发行在内，这相当于约两个月的发行量。

但换一个尺度看，压力小很多。即便是规模最大的预期 IPO，融资额也只是当前标普 500 总市值的略高于 0.1%。这也是为什么「供给变大」本身不足以推出「美股必然下跌」的结论：绝对金额刺眼，相对市场体量并不极端。

历史上，发行潮更像牛市的伴生物

过去 30 多年，美股出现过几轮股权发行上行周期。历史样本里，股票市场在这些阶段通常表现很强：发行潮开始后的前 3 个月，标普 500 回报中位数约为 8%；拉长到 12 个月，回报超过 20%。

例外也很清楚：2008—2009 年全球金融危机期间，金融机构等主体被迫融资，发行量上升发生在大幅抛售之中。这类「被迫补资本」的发行，和正常市场环境下企业趁估值、需求较好窗口融资，不是一回事。

学术文献给出的因果方向也偏向这一点：更强的股市、更高的预期盈利能力，往往先出现，然后带来发行潮；发行本身对同期市场的反向冲击有限。更麻烦的是后半段——发行潮之后，股市回报最终会走弱，但这个「最终」可以拖很久，不能简单拿来做短线卖出信号。

模型给出的冲击约 1%，但集中上市会放大体感

需求—供给框架把几类力量放在一起看：投资者仓位变化、股票资金流入、回购、发行。发行属于供给增加，在其他条件不变时，当然是负面因素。

测算显示，最大规模 IPO 单独看，可能让市场下跌约 1%。如果上市时间高度集中，或者新股进入指数基准后挤压其他成分股配置，实际压力可能更大一些。

但这里要分清「下跌风险」和「系统性卖压」。3% 以上的回撤，美股平均每 1 到 2 个月就会出现一次。IPO 潮可能成为某一次回撤的催化剂，却不必然改变市场方向。除非需求端同步转弱，否则供给冲击很难独立压垮指数。

需求端现在还站得住：现金、盈利、回购都在撑着

居民部门仍是一个关键缓冲。疫情期间积累的现金余额仍然很高，家庭持有现金比 2010—2019 年趋势水平高出约 3.3 万亿美元。相对于个人收入，现金持有也处在高位，这让居民有能力把新增储蓄中更大一部分投向金融资产，包括股票。

盈利是另一条支撑。股票基金流入与标普 500 盈利增长之间，自 2003 年以来相关性约为 54%。一季度盈利增长被形容为 20 多年来最强之一，这解释了为什么资金仍愿意追随股票资产。

回购也是需求端的重要组成部分。标普 500 回购公告仍保持强势，意味着企业自身仍在提供买盘。发行增加带来供给，回购和资金流入提供吸收能力；眼下的平衡还没有明显倒向供给一边。

仓位不是全面过热，拥挤主要在大盘科技

整体股票仓位只是小幅超配，位于 2010 年以来第 53 百分位。主动投资者仓位更低，约第 47 百分位，接近中性；系统性策略仓位偏高一些，约第 64 百分位。

真正拥挤的是大盘股，尤其是大盘科技。大盘股仓位处于第 85 百分位，大盘科技达到第 93 百分位。这意味着，如果 IPO 潮引发资金再平衡，最容易被市场盯上的不是「所有股票」，而是已经被大量持有的板块。

行业分布也不均衡。能源仓位偏高，位于第 87 百分位；大盘成长和科技整体小幅超配。金融显著低配，处于第 7 百分位；材料更极端，处于第 0 百分位。美股不是一个仓位均匀的市场，供给冲击也不会均匀落在每个角落。

资金流并非一片乐观，强的是美国和科技

最近一周，股票基金流入降至 24 亿美元，明显放缓。美国股票基金仍流入 95 亿美元，广义全球基金流入 103 亿美元，但美国以外地区出现较大流出。

日本股票基金流出 44 亿美元，为五周来最大；欧洲流出 23 亿美元，已连续六周流出；新兴市场流出 79 亿美元，也连续六周流出。其中中国相关基金流出 97 亿美元，韩国和台湾分别流入 30 亿美元、17 亿美元。

行业资金更集中。科技基金流入 90 亿美元，为七个月来最大。与此同时，债券基金流入 305 亿美元，升至五个月高点。资金没有单向涌入风险资产，而是在美国股票、科技和债券之间分化流动。

这也是 IPO 潮下最值得盯的地方：不是新股数量本身，而是需求是否继续集中在少数强势资产。如果盈利、回购和美国股票流入继续托底，发行潮更像短线噪音；如果科技拥挤仓位松动、股票流入降温，供给压力才会从「约 1% 的模型扰动」变成更难消化的问题。