加密衍生品行业正从野蛮生长进入规范竞争的新阶段。

撰文：马赫，Foresight News

6 月 1 日，HYPE 价格强势突破 70 美元，最高冲至 74 美元，创下历史新高。今年 5 月以来，HYPE 从 38 美元垂直起飞，目前月涨幅超 80%，而同期 BTC 在 5 月却录得 3.5% 的跌幅，从 8.2 万美元回落至 7.3 万美元附近。

其市值快速攀升至 180 亿美元左右，进入加密资产市值前十行列。平台永续合约交易量持续维持高位，Q1 2026 单季交易量已超 6000 多亿美元，在链上永续领域占据主导地位。风投 a16z 亲自下场去买入约 390 万枚的 HYPE，平均价格在 49 美元，按照 70 美元价格计算，如今价值已超 2.7 亿美元。

此外，Hyperliquid 的价值捕获机制真实而强劲：协议累计收入已超 13 亿美元，其中 99% 的交易费用流入 Assistance Fund 用于持续在公开市场回购并销毁 HYPE 代币，累计回购规模已超 13 亿美元，为其币价提供强大买盘。此外，在预测市场、Pre-IPO 等领域的探索，也让其市值想象空间被彻底打开。

Assistance Fund 回购数据

BitMEX 联合创始人 Arthur Hayes 发文表示，「纵观当前加密市值排行榜，大多数都是垃圾币，他认为 HYPE 在本轮牛市结束前至少应超越 SOL」。目前 Solana 市值约 480 亿美元，假设其市值稳定不变，那么 Hyperliquid 想要超越 Solana，其币价至少需在接下来上涨 2.6 倍。

值得一提的是，HYPE 强劲的价格表现一度也让链上多空对决变得戏剧化。据 HyperInsight 监测，今日 HYPE 最大多头（0x082e8）坚持做多收获巨额回报，当前多单价值约 9977 万美元，浮盈约 4600 万美元，其此前一度亏损超 2500 万美元。而 HYPE 最大空头「交易员 Loracle」于过去数小时持续减持其 HYPE 空仓，其 5 倍杠杆空单规模由 1.02 亿美元降至 6094 万美元，当前亏损仍达 2258 万美元（-74%）。

然而就在 HYPE 价格与基本面双双验证市场认可之际，一位行业人物却发出了最尖锐的质疑。

Kyle 发声质疑， Multicoin 在不断买买买

5 月 31 日，Multicoin Capital 前联合创始人 Kyle Samani 连续发推，不仅将 Hyperliquid 称为「没有营销团队的币安 2.0」，更直言其「数千个架构设计决策只适合中心化环境，完全不适合无许可的去中心化环境」，目前已在去中心化道路上落后，并断言「没有真正的美国公司会与他们合作」。

更具戏剧性的是对赌事件。社区成员提出以 100 万美元对赌：Hyperliquid 能否在 3 年内推出美国合规前端。Kyle 回应称，其基础情景是 Hyperliquid 收购 DCO（衍生品清算组织）和 DCM（指定合约市场）牌照，创建 Hyperliquid US，采用类似 Polymarket 的合规策略，同时推进核心技术通过去中心化测试。他认为「大概率 3 年内能做到」，但明确拒绝「3 年期限」的对赌。

Kyle 还指出「Hyperliquid 面临的 DOJ 指控问题在链上都有记录」，并强调当前监管环境的关键变化在于「受监管的 CeFi 永续合约出现」以及「区分中心化与去中心化协议的框架正在清晰化」。

这些质疑当然有一定道理。Hyperliquid 虽定位为去中心化永续平台，但其验证节点存在许可元素、部分代码闭源、架构选择高度偏向性能优先，这些在追求毫秒级执行和极致杠杆体验的永续赛道中是常见权衡，却与纯「无许可、公开可审计」的 DeFi 理想存在冲突。

不过有意思的是，Kyle 嘴上严厉，其曾经联合创立的 Multicoin Capital 却在真金白银地做多。今年年初 Kyle 离开 Multicoin Capital 后不久，该基金买入价值超 4000 万美元的 HYPE，并在后续不断买入。今年 5 月初，根据 Arkham 标记显示，3 个 Arkham 标记的 Multicoin 钱包质押约 196 万枚 HYPE（价值 8200 万美元），质押后持有约 283 万枚。

虽然 Kyle 已离职，但 Multicoin Capital 如此大额买入并质押，对比起来稍显讽刺。

Kyle 还给 Hyperliquid 贴上「币安 2.0」的标签，或许直指其商业野心。传统巨头币安的护城河，在于极致的撮合速度、深厚的全品类流动性用户体验以及不错的客服口碑。

而 Hyperliquid 正是在链上对这一模式进行平替。它通过自建定制化 L1，将匹配引擎、清算、结算全部封装在混合架构中，不仅打破了传统 DEX 的性能天花板，更在产品生态上展现出全能型的扩张态势：从永续合约、现货交易，到 HIP-4 预测市场以及 0DTE 期权，它正在将一切中心化金融行为全盘链上化。

它早已脱离了单纯 DEX 的范畴，其本质是在无许可的世界里重构全功能、垂直一体化的「币安式」超级金融帝国。

合规问题是关键？

5 月 29 日，美国 CFTC 历史性批准 KalshiEX（Kalshi 运营的 CFTC 注册指定合约市场）上市 BTCPERP——首个美国受监管交易所的比特币永续合约产品。CFTC 主席 Mike Selig 称这是「历史性行动」，为永续合约在美监管框架内存在「开辟道路」，并表示美国正成为「加密资本之都」。同时发布的无行动函允许 Coinbase 等将美国客户路由至离岸 Deribit 等平台。

这一批准双刃剑效应明显：它首次将 BTC 永续合约纳入美国监管轨道，结束了长期依赖离岸平台的局面，也为机构资金提供合规入口。但它同时显著抬高了竞争门槛——受监管场所将吸引寻求确定性的资金，而 Hyperliquid 等纯去中心化 / 离岸平台面临用户访问限制、机构合作壁垒和声誉压力。

传统金融巨头已行动起来。ICE（洲际交易所）和 CME Group 正积极游说 CFTC 与国会，强调 Hyperliquid 等匿名、高杠杆、去中心化交易环境构成系统性风险。Hyperliquid 此前已面临类似操纵担忧的讨论，尽管平台方面予以否认。

Polymarket 的经验提供了最直接的参照。预测市场平台因美国用户问题长期受监管压力，目前正探索技术与结构调整，ICE 甚至介入协助修改以适应监管要求。Kyle 提及的收购 DCO/DCM 建合规美国版本路径，需核心协议保持去中心化推进，合规前端实体通过牌照收购实现美国市场准入。

Hyperliquid 的现实处境是：短期内推出完全合规前端难度极高——不仅涉及牌照获取、与传统清算 / 执行框架对接，还可能要求调整核心体验（KYC、杠杆限制等），这与当前「自托管、无 KYC、高杠杆、无许可」的核心卖点冲突。架构上从当前 hybrid 模型转向完全通过去中心化测试，也需要时间与工程投入。

不过，Hyperliquid 已证明极强的产品执行力与收入生成能力，规模优势使其具备资源进行合规布局。HYPE 的历史新高与强劲回购机制，验证了市场对 Hyperliquid 解决真实痛点的认可。但 Kyle Samani 的批评直指核心矛盾：许多标榜「去中心化」的项目，在追求性能与规模时，不可避免地引入中心化 / 闭源元素，最终在监管清晰化时暴露短板。

加密衍生品行业正从野蛮生长进入规范竞争的新阶段。这场对赌与公开辩论，正是其处于转折的一个缩影。